السعر النظري بعد حقوق الأولوية لا يساوي سعر الاكتتاب، وقيمة الحق لكل سهم قديم قد تختلف عن قيمة الاستحقاق لشراء سهم جديد. يوضح المثال التالي الحساب ووحدة كل رقم.
الخلاصة السريعة
اجمع القيمة القديمة والنقد الجديد، واقسمهما على العدد الجديد للأسهم، ثم سمّ وحدة الحق قبل مقارنة قيمته.
- يميّز تقرير ACCA بين قيمة الحق لكل سهم قديم وقيمته للسهم الجديد، ويعرض السعر النظري مرجعًا محايدًا للثروة قبل استثمار النقد المجموع. [1] مثالنا يفترض أسهمًا متساوية الحقوق الاقتصادية، وتحصيل النقد كاملًا، وغياب الرسوم والضرائب والتغيرات الأخرى.
- نفترض 1000 سهم قديم بسعر 18 ، وإصدار 400 سهم بسعر 11: القيمة 22400 والعدد 1400 ، فيكون السعر النظري 16. متوسط السعرين المتساوي الوزن 14.5 لا يطابق العددين.
- سهمان جديدان لكل خمسة قديمة: القيمة النظرية لكل سهم قديم 2 ، ولكل سهم جديد 5. قيمة الحزمة 10 في الحالتين؛ لا تضرب السعر الخاص بوحدة في عدد الوحدة الأخرى.
- صاحب 50 سهمًا يدفع 220 مقابل 20 سهمًا جديدًا؛ تصبح الأسهم 70 بقيمة نظرية 1120. كان يملك أصلًا أسهمًا بقيمة 900 ونقدًا 220 ؛ لم يتحول النقد المضاف إلى ربح.
- في فرع بيع افتراضي، بيع 50 وحدة استحقاق مرتبطة بالأسهم القديمة بسعر 2 يجمع 100 ؛ تصبح الأسهم 800 والنقد 320 ، والمجموع 1120. المشاركة الكاملة تحفظ نسبة 5%، بينما الاحتفاظ بخمسين سهمًا فقط يجعلها نحو 3.571%.
- أسعار مفترضة 17 أو 15 تقيم الأسهم السبعين عند 1190 أو 1050 ؛ فرق 70 صعودًا أو هبوطًا عن المرجع. وفي فرع مستقل، تكلفة إصدار معطاة 140 تخفض قيمة النموذج للسهم إلى 15.9 ؛ لا قاعدة تسعير سوقية هنا.
- راجع عدد الأسهم وسعر الاكتتاب ووحدة الحق وتاريخ السعر وما يشمله النموذج. دوّن البيانات الناقصة ولا تحولها إلى صفر، ولا تستنتج موعدًا أو قابلية بيع من المعادلة.
ابدأ بتعريف السعر المرجعي وشروط المثال
يفرق تقرير ممتحني الإدارة المالية لدى ACCA بين قيمة الحق لكل سهم قديم وقيمته المتعلقة بسهم جديد. ويشرح السعر النظري بعد الإصدار بوصفه مرجعًا محايدًا للثروة قبل استثمار النقد المجموع. [1]
سنحول هذه الفكرة إلى دفتر أرقام مستقل، بشركة متخيلة وعملة نسميها وحدة نقدية. لا نستخدم إصدارًا معلنًا أو سعر إغلاق حاليًا. نبدأ بألف سهم قائم، ونعطي كل سهم سعرًا مرجعيًا قدره ثماني عشرة وحدة. ثم نفترض إصدار أربعمئة سهم جديد، يدفع المكتتب عن كل منها إحدى عشرة وحدة. الأعداد مدخلات وضعناها لفهم الحساب، وليست معلومات عن شركة أو فرصة يمكن تنفيذها في السوق.
نحدد أيضًا أن الأسهم الجديدة والقديمة متساوية الحقوق الاقتصادية في نموذجنا، وأن النقد المطلوب للإصدار يتحصل كاملًا. ونضع الرسوم والضرائب وأي تغير آخر في القيمة مساوية للصفر في الفرع الأساسي. هذه شروط حسابية، وليست حكمًا بأن الإصدارات الحقيقية خالية من تلك العناصر. يساعد تعريفها مبكرًا على معرفة ما الذي يتغير عندما نضيف لاحقًا تكلفة مؤلفة أو نستعمل سعرًا مفترضًا مختلفًا للسهم بعد الإصدار.
ويعني تعبير السعر المرجعي هنا الرقم الناتج عن توزيع القيمة المفترضة على عدد الأسهم بعد الزيادة. لم نعط المشروع الممول عائدًا، ولم نتنبأ بأرباح تشغيلية أو سعر تداول. لذلك لا نحتاج إلى تخمين نجاح الإدارة كي نحسب المثال. نحتاج إلى تعريف واضح لما يدخل القيمة وما يدخل العدد. إذا أراد القارئ تقييم مشروع أو مقارنة بدائل تمويل، فذلك سؤال إضافي يحتاج إلى مدخلات لا يقدمها هذا الدفتر.
ومن المفيد كتابة تاريخ افتراضي واحد للسعر القديم، ثم إبقاء هذا السعر ثابتًا أثناء إجراء المقارنة. لو استبدلناه في منتصف الحساب بسعر من يوم آخر، فسنجمع أثر الزيادة النقدية مع تغير جديد لم نسمه. كذلك نفرق بين عدد الأسهم والقيمة النقدية؛ لا يجوز جمع ألف سهم مع أربعة آلاف وأربعمئة وحدة نقدية. الأول يدخل مقام الحساب، والثاني يدخل بسطه، ولكل منهما وصف يجب أن يبقى ظاهرًا.
احسب القيم أولًا ثم اقسم على عدد الأسهم
القيمة القديمة المعطاة في المثال تساوي ألف سهم مضروبًا في ثماني عشرة وحدة، أي 18000 وحدة نقدية. والنقد الجديد يساوي أربعمئة سهم مضروبًا في إحدى عشرة وحدة، أي 4400 وحدة. نجمع القيمتين فنحصل على 22400. ثم نجمع عدد الأسهم القديم والجديد، فنحصل على 1400 سهم. عند قسمة القيمة المجمعة على هذا العدد يكون السعر النظري ست عشرة وحدة لكل سهم.
يمكن التحقق من النتيجة في الاتجاه العكسي. نضرب الأسهم 1400 في السعر 16 فنعود إلى 22400 ، وهو مجموع القيمة القديمة والنقد الذي افترضنا دخوله. وإذا طرحنا النقد الجديد من ذلك المجموع، نعود إلى 18000. هذا الفحص لا يثبت سعرًا قابلًا للتداول؛ إنه يكشف أخطاء دفترية، مثل نسيان إضافة الأسهم الجديدة أو إضافة النقد مرتين أو استخدام عدد الأسهم القديمة وحده في مقام القسمة.
وقد تبدو طريقة أسرع هي جمع السعرين 18 و 11 وقسمتهما على اثنين، فتخرج بنتيجة 14.5. لكنها تمنح الكتلتين الوزن نفسه رغم أن لدينا ألف سهم في الأولى وأربعمئة في الثانية. السعر المرجعي الذي عرفناه يتعامل مع كل سهم داخل المجموع، ولذلك لا يستبدل العددين بكتلتين متساويتين. خطأ المتوسط هنا يتعلق بالوزن، وليس بعدد المنازل العشرية أو بحركة سوق غابت عن المثال.
اختبر الفكرة بتكبير العددين معًا عشرة أضعاف مع إبقاء السعرين نفسيهما. تصبح الأسهم القديمة عشرة آلاف والجديدة أربعة آلاف، وتكبر القيم النقدية بالنسبة نفسها، لكن خارج القسمة يبقى 16. أما إذا كبرت عدد الأسهم الجديدة وحده، فستغير الوزن الذي يحمله سعر الاكتتاب في الحساب. لذلك لا يكفي أن تنقل السعرين من إعلانين ثم تقارن النتيجة دون نقل نسبة الزيادة وعدد الأسهم الموافقين لهما.
ويمكن اختصار المثال إلى حزمة من خمسة أسهم قديمة وسهمين جديدين؛ فقيمة الأولى تسعون، والنقد المدفوع للجديدين اثنتان وعشرون، والمجموع 112 موزعًا على سبعة أسهم. ينتج السعر نفسه 16. هذا الاختصار لا يعني أن الشركة كلها سبعة أسهم، بل إنه يحافظ على النسبة التي عرفناها. استعمل الحزمة للتحقق من الحساب، واحتفظ بالأعداد الكلية عندما تريد مراجعة الحصيلة الإجمالية أو نسبة ملكية مساهم معين.
فرّق بين الحق لكل سهم قديم والاستحقاق لسهم جديد
في دفترنا، ينتقل السعر المرجعي من 18 قبل الزيادة إلى 16 بعدها. الفرق وحدتان لكل سهم قديم. وسنسمي هذا الفرق قيمة الاستحقاق النظرية المرتبطة بسهم قديم واحد في النموذج. أما الفرق بين السعر النظري 16 وسعر الاكتتاب 11 فيساوي خمس وحدات لكل سهم جديد يمكن الحصول عليه بالشروط التي افترضناها. الرقمان صحيحان داخل المثال، لكن وحدتهما ليست واحدة، ولا يحل أحدهما محل الآخر.
تظهر العلاقة عند النظر إلى الحزمة: خمسة أسهم قديمة ترتبط بإمكانية شراء سهمين جديدين. إذا حسبت قيمة الحزمة من جهة القديمة، حصلت على خمسة مضروبة في اثنين، أي عشر وحدات. وإذا حسبتها من جهة الجديدين، حصلت على اثنين مضروبة في خمسة، أي العشر نفسها. لم نعثر على فرصتي ربح مختلفتين؛ كتبنا المقدار نفسه بطريقتين، وفق العدد الذي قررنا أن نسند إليه القيمة.
لهذا لا يكفي أن يقول جدول ما إن قيمة الحق خمسة دون شرح. اسأل هل الخمسة تخص شراء سهم جديد كامل أم حزمة من الاستحقاقات أم وحدة مرتبطة بسهم قديم؟ في مثالنا لا يصح ضرب خمسين سهمًا قديمًا في الخمسة للحصول على قيمة الاستحقاق الخاصة بها. الخمسون تقابل عشرين سهمًا جديدًا، فيكون الحساب من جهة الجديد عشرين مضروبة في خمسة، لا خمسين مضروبة في خمسة.
وبالمثل، لا تضرب عدد الأسهم الجديدة في الرقم اثنين ثم تسمي الناتج قيمة جميع الاستحقاقات في الحزمة؛ فالاثنان عرفناهما لكل سهم قديم. اكتب اسم الوحدة بجوار كل سعر قبل الضرب. يمكن أن تكون خانة العدد صحيحة وخانة السعر صحيحة منفردتين، بينما تكون العملية بينهما خاطئة بسبب اختلاف الوحدة. يشبه ذلك جمع أطوال مكتوبة بوحدتين مختلفتين دون تحويل، لكن التحويل هنا يعتمد على نسبة الأسهم التي أعطيناها.
ولا نفترض أن منصة تداول أو سوقًا معينًا سيعرض الحق بإحدى الوحدتين اللتين استخدمناهما. لقد اخترنا اسميهما لخدمة المقارنة الحسابية. إذا أردت قراءة وثيقة حقيقية، فابحث عن تعريف الحق ونسبة التحويل ووحدة التسعير فيها قبل نقل الأرقام إلى الدفتر. الصورة الداخلية تلخص مساواة الحزمتين في نموذجنا، ولا تعرض شاشة وسيط أو مواصفة أداة مدرجة أو آلية ممارسة مضمونة في بلد ما.
راجع الأسهم والنقد معًا عند المشاركة الكاملة
نعطي مساهمًا متخيلًا خمسين سهمًا قديمًا. قيمتها المرجعية قبل الزيادة تساوي خمسين في ثماني عشرة، أي 900 وحدة نقدية. ونعطيه أيضًا نقدًا منفصلًا مقداره 220. بذلك تبدأ محفظته المبسطة بإجمالي 1120 موزعًا بين الأسهم والنقد. نحتاج إلى تسجيل النقد من البداية لأننا سنستعمله في شراء الأسهم الجديدة، ولا نريد أن يظهر لاحقًا في المقارنة كأنه مال تولد من ارتفاع قيمة الاستثمار.
وفق نسبة سهمين جديدين لكل خمسة قديمة، تقابل الأسهم الخمسون عشرين سهمًا جديدًا. يدفع مقابلها عشرين في إحدى عشرة، أي 220 وحدة، وهي النقدية التي وضعناها في المحفظة. بعد هذه الحركة تصبح لديه سبعون سهمًا، ويصبح النقد المخصص للعملية صفرًا. وعند تقييم السبعين بالسعر النظري 16 ، نحصل على 1120. المجموع النهائي يساوي المجموع الذي سجلناه قبل العملية داخل شروط هذا الفرع.
إذا نظرت إلى قيمة الأسهم وحدها، فسترى انتقالها من 900 إلى 1120 ، أي زيادة 220. لكن هذه الزيادة تساوي النقد الذي دفعه المساهم، ولا تثبت مكسبًا بمقدارها. لتجنب الخلط، ضع سطرًا للدفع وسطرًا لعدد الأسهم وسطرًا للقيمة بعد التقييم. بذلك تستطيع أن تميز انتقال المال بين خانتين من تغير المجموع الكلي، بدل تحويل كل زيادة في رصيد الأوراق المالية إلى نسبة نجاح للاستثمار.
قد تعترض بأن السعر انخفض من ثماني عشرة إلى ست عشرة، فكيف لم تنخفض القيمة الكلية في المقارنة؟ الجواب أن المساهم لم يبق مالكًا لخمسين سهمًا فقط بعد دفع المبلغ؛ أصبح يملك سبعين. ولا نقارن سعر سهم منفرد بعدد ثابت حين يكون السؤال عن محفظة تغير عدد أسهمها ونقدها. حافظ على عدد الأسهم الموافق لكل مرحلة، وإلا فستحذف جزءًا من المحفظة ثم تنسب النقص إلى فرق السعر وحده.
ويمكن إجراء المقارنة دون إعطاء المساهم النقد في البداية، بشرط أن تسجل 220 مساهمة نقدية خارجية أضيفت وقت العملية. عندها لا تستخدم الفرق بين قيمة النهاية وقيمة البداية منفردًا بوصفه ربحًا؛ اذكر التدفق الذي أدخلته. الطريقتان في العرض متوافقتان إذا احتفظتا بالمبلغ نفسه وبالتوقيت المعرّف. في مقالنا اخترنا رصيدًا نقديًا أوليًا لأنه يجعل حركة المال ظاهرة، ولا يحتاج إلى افتراض طريقة لقياس عائد زمني.
افصل قيمة المحفظة عن نسبة الملكية في فرع البيع
نغير الآن مسار المساهم نفسه في فرع افتراضي منفصل. نسمح في النموذج ببيع خمسين وحدة استحقاق، كل منها مرتبطة بسهم قديم واحد، عند قيمتها النظرية اثنتين ودون رسوم. تجمع العملية مئة وحدة نقدية. لا يدفع المساهم مبلغ الاكتتاب، ولا يحصل على أسهم جديدة، فتبقى أسهمه خمسين. هذه افتراضات للحساب المقارن، وليست إثباتًا أن حقًا معينًا قابل للبيع أو أن السوق سيتيح ذلك السعر فعلًا.
نقيم الأسهم الخمسين عند السعر النظري 16 ، فنحصل على 800. ونضيف حصيلة البيع المئة إلى النقد الأولي 220 ، فيصبح النقد 320. مجموع المحفظة 800 مع 320 يساوي 1120 ، مثل إجمالي فرع المشاركة الكاملة. غير أن تركيب المحفظة مختلف: في المشاركة سبعون سهمًا دون النقد المخصص، وفي البيع خمسون سهمًا ونقد أكبر. تساوي المجموع الحسابي لا يجعل العددين أو الخيارات المستقبلية المتصلة بهما متطابقة.
تظهر هذه النقطة بوضوح في نسبة الملكية. كان المساهم يملك خمسين من ألف، أي خمسة في المئة. وفي المشاركة الكاملة صار يملك سبعين من ألف وأربعمئة، وهي أيضًا خمسة في المئة. أما في فرع البيع مع بقاء عدد أسهمه خمسين، فأصبحت النسبة خمسين على ألف وأربعمئة، أي نحو 3.571 في المئة. يمكن إذن أن يحافظ مجموع المحفظة على قيمته في النموذج بينما تنخفض نسبة الأسهم التي يملكها من العدد الكلي.
ونضيف فرعًا ثالثًا للتوضيح العددي فقط: يبقى المساهم على الخمسين سهمًا والنقد 220 ، ولا يسجل أي مقابل للاستحقاقات ولا يضيف أسهمًا. تصبح القيمة المرجعية 800 مع 220 ، أي 1020 ، بانخفاض مئة عن البداية. لم نثبت هنا موعد سقوط أو تعويضًا أو نتيجة قانونية لإهمال حق فعلي؛ عرّفنا غياب أي قيمة مقابلة في هذا الفرع، ثم حسبنا أثر هذا الغياب على المجموع الذي اخترناه.
ولمقارنة الفروع بإنصاف، حافظ على الرصيد الأولي نفسه وعلى السعر المرجعي نفسه. لو أضفت النقد الأولي إلى فرع البيع وحذفته من فرع المشاركة، فستصنع فرقًا من طريقة العرض. ولو استخدمت سعر سوق مختلفًا لكل فرع، فستحتاج إلى فصل أثر السعر من أثر القرار. سجل ما تغير تحديدًا: أسهم، نقد، مقابل استحقاق، أو سعر تقييم؛ لا تختصر جميع هذه المتغيرات في كلمة المشاركة دون دفتر يبينها.
غيّر مدخلًا واحدًا لتعرف حدود النتيجة
لنفترض في مسألة جديدة أن سعر تقييم السهم بعد العملية هو 17 بدل المرجع 16. الأسهم السبعون في فرع المشاركة تساوي عندئذ 1190 ، أي أكثر بسبعين من 1120. وإذا أعطينا بدلًا منه سعرًا 15 ، أصبحت القيمة 1050 ، أي أقل بسبعين من المرجع. الرقمان فرعان حسابيان لا توقعان للسوق، وهما يبينان أثر تغير وحدة نقدية واحدة في سعر سهم عندما يكون العدد سبعين سهمًا.
وفي فرع البيع الذي احتفظ بخمسين سهمًا ونقد 320 ، يصبح المجموع عند السعر 17 مساويًا 1170 ، وعند السعر 15 مساويًا 1070. يتغير هذا الفرع بخمسين وحدة في كل اتجاه عن مرجعه 1120 ، لأن عدد الأسهم الباقي خمسون. تساوي المرجعين قبل تغيير السعر لم يعن تساوي الحساسية بعده. لا نحتاج إلى تفضيل أحد الفرعين كي نلاحظ ذلك؛ عدد الوحدات المعرضة لتغير السعر مختلف وفق ما سجلناه.
نعود إلى مستوى الشركة ونضيف تكلفة مؤلفة مقدارها 140 ، مع شرط صريح بأنها تخصم من النقد الجديد في هذا الفرع فقط. يصبح صافي النقد 4260 ، والقيمة المجمعة 22260 ، وعدد الأسهم 1400 كما هو. بقسمة القيمة المعدلة على العدد نحصل على 15.9 لكل سهم. هذا تطبيق لتعريف جديد للقيمة، وليس قاعدة تقول إن أسعار السوق تخصم رسوم الإصدار دائمًا بالطريقة نفسها أو في التوقيت نفسه.
إذا استعملت السعر المعدل 15.9 ، فلا تستمر في عرض الاستحقاق على أنه اثنان أو خمسة كما في الفرع الأساسي دون إعادة الحساب. كان الرقمان مشتقين من المرجع 16 ، وقد تغير المرجع الآن. احتفظ لكل فرع ببطاقته التي توضح التكاليف والقيمة والعدد، وإلا فقد تعرض نتيجة من فرع خال من الرسوم بجوار مدخل من فرع يشملها. مطابقة بطاقة الافتراضات أهم من زيادة عدد المنازل العشرية في الرقم النهائي.
ومن المفيد الفصل أيضًا بين النقد المجموع وأثر استعماله. في مثالنا الأساسي جمعنا 4400 ثم توقفنا عند المرجع الذي عرفناه قبل أي استثمار لهذا النقد. لم نضف قيمة مشروع جديد أو وفرًا تشغيليًا أو نمو أرباح. إذا أعطاك تمرين لاحق قيمة إضافية مستقلة، فاكتبها باسمها واشرح سبب إدخالها. لا تعامل مجرد وصول النقد كأنه عائد مشروع، ثم تضفه ثانية تحت عنوان منفعة التمويل.
ما الذي يجب أن يبقى واضحًا في ورقة المراجعة؟
ابدأ الورقة بخانات للعدد القديم والسعر القديم وعدد الأسهم الجديدة وسعر الاكتتاب. ثم اكتب نسبة الجديد إلى القديم بصيغة لفظية لا تحتمل قلب الطرفين. في مثالنا سهمان جديدان لكل خمسة قديمة، وليس خمسة جديدة لكل سهمين قديمين. ضع بجانب السعر القديم تاريخ المرجع الذي اخترته، وبجانب النقد بيانًا بما إذا كان إجماليًا أو صافيًا، حتى تستطيع إعادة بناء النتيجة دون الرجوع إلى ذاكرة من أعد الملف.
واجعل لوحدة الاستحقاق خانة مستقلة عن القيمة. يمكن أن تحتوي الخانة على عبارة لكل سهم قديم، أو لكل سهم جديد، أو لكل حزمة موصوفة بعددها. بعد ذلك اختبر تساوي قيمة الحزمة عند التحويل بين الوحدات كما فعلنا بالخمس وحدات القديمة والجديدتين. إذا لم تتساو القيمتان، فراجع أولًا وحدة العدد والسعر ونسبة التحويل، قبل أن تفترض أن الفرق ناتج عن تغير في قيمة الشركة أو عن رسوم لم تعرفها.
ولا تخلط التقريب بالتعريف. نسبة الخمسين إلى ألف وأربعمئة دورية عشرية، ولذلك كتبناها تقريبًا 3.571 في المئة. يمكن الاحتفاظ بالكسر الأصلي في ورقة الحساب واستعمال التقريب للعرض فقط. أما السعر النظري 16 في الفرع الأساسي فخرج عددًا صحيحًا من مدخلاتنا، لا نتيجة تقريب إلى أقرب وحدة. توضيح الفرق يساعد قارئ الجدول على معرفة متى يعود إلى الكسر ومتى يكون الرقم المعروض مطابقًا للحساب تمامًا.
إذا كان أحد المدخلات مجهولًا، فاكتب مجهولًا بدل صفر. عدم معرفة تكلفة الإصدار لا يساوي تأكيد غيابها، وعدم معرفة عدد الأسهم التي سيجري تحصيل مقابلها لا يثبت اكتمال الإصدار. يمكن إعداد فرع مشروط يقول إذا تحققت هذه القيم فالنتيجة كذا، لكن لا تقدمه نتيجة فعلية مكتملة. وكذلك لا تستنتج من رقم مرجعي تاريخ ممارسة أو استحقاقًا نهائيًا أو قابلية بيع؛ المعادلة لا تحتوي هذه البيانات أصلًا.
وأخيرًا، راجع ثلاثة مجاميع مختلفة: قيمة الشركة المفترضة، وعدد الأسهم الكلي، ومحفظة المساهم التي تشمل النقد. اسأل في كل مقارنة أي مجموع تغير وأي مدخل تسبب في التغير. بهذه الطريقة تستطيع قراءة انخفاض السعر الفردي مع زيادة عدد الأسهم، أو ثبات قيمة المحفظة مع انخفاض نسبة الملكية، دون أن يبدو الأمر تناقضًا. ويظل الناتج تفسيرًا حسابيًا للشروط المكتوبة، بينما يحتاج اتخاذ قرار فعلي إلى معلومات الإصدار ومخاطره وسياقه التي لم نفترض امتلاكها هنا.
المصادر ومتابعة القراءة
أُعدّ هذا المقال بصياغة عربية أصلية بالاستناد إلى المصادر أعلاه، وهو مدخل تمهيدي إلى الموضوع. اقرأ منهجية المحتوى وحدوده.